הון סיכון (צילום: shutterstock)
התנהגות הקרנות ביחס להתחממות סקטורים מאופיינת בצורה הפוכה לאות U | צילום: shutterstock

לפני חודש צייץ שחר צפריר, שותף מנהל ב-TLV Partners את הציוץ הבא: "הבנתי לאחרונה: קרנות 'מסורתיות', שעברו לאזור שרונה וגם אחרות, החליטו (פחחח באיחור של 3 שנים) שהן צריכות להוסיף לפורטפוליו שלהן חברת 'ביוטק' אופנתית. זה לא האיחור שלקח לחלקכן לפני 5 שנים לזהות שוריקטל AI הוא הדבר הבא ונכנסתן מאוחר וביוקר? ביוטק זה ה-soup du jour, הא? בהצלחה!"

כשיורדים לשורשו של הציוץ הזה, ואני מתכוון לחלק של הביוטק ולא למעבר של קרנות לשרונה, הוא מתמקד ביכולת של קרנות הון סיכון לזהות שינויים בשוק ולהגיב לכך בהתאם. מאחר שבמקור אני איש אקדמיה שגם חקר את עולם ההון סיכון, עשיתי את הדבר המתבקש (ממני) ומצאתי מאמר אקדמי שפורסם לאחרונה ומתייחס באופן עקיף לציוץ המהדהד.

המאמר בעל הכותרת המרגשת Asset Liquidity and Venture Capital Investment בוחן כיצד משפיעה התחממות של סקטור מסוים על ההשקעות של קרנות ה-VC בחברות חדשות באותו הסקטור. ההתחממות נמדדת כיחס בין עסקאות ה-M&A בסקטור ספציפי, לדוגמא ביוטק, לשווי החברות הפעילות בסקטור זה: ככל שהיחס עולה, הדבר מעיד על התחממות הסקטור.

כאשר בדקו החוקרים את תגובת הקרנות המנוסות לעומת הלא מנוסות להתחממות סקטור מסוים בקרנות לא מנוסות – נמצא שלא רק שהן מגיבות לאט יותר לשינויים בשוק, אלא הן מגיבות ממש במתאם שלילי לשינויים בשוק

החוקרים מצאו שהתנהגות הקרנות מאופיינת בצורה הפוכה לאות U. קרי, בתחילת תהליך ההתחממות של סקטור מסוים – קרנות מתאימות את עצמן לשינוי ומתחילות להשקיע יותר בחברות מהסקטור הספציפי, אך בהמשך כאשר התחום ממשיך להתחמם עוד ועוד, קרנות כבר מתחילות להיזהר ולהקטין חשיפה לתחום.

אפשר להעריך שהדינמיקה היא כזאת: כשסקטור מסוים רק מתחיל להתחמם, מספר היזמים בשלבי הסיד בסקטור הזה עדיין מצומצם יחסית, השוויים עדיין סבירים, והקרנות אשר מזהות את המהלך מתחילות להגדיל השקעות בתחום. ככל שהזמן עובר, עוד ועוד יזמים נכנסים לתחום, וגם קרנות נוספות, כאמור התחום חם וכולם מדברים עליו. איכות היזמים צפויה באופן טבעי לרדת במקצת, ובמקביל השוויים צפויים לעלות, זאת עד אשר הסקטור נתפס כבר כפחות אטרקטיבי וקרנות מתחילות להקטין חשיפה לתחום.

עד כאן אתם בטח חושבים שאני רק מתחנף לשחר ואין ממש קשר לציוץ שלו. אבל כאן המאמר מתחיל להיות מעניין, אני מבטיח. החוקרים פנו לבחון אילו קרנות מגיבות ראשונות לשינויים של סקטורים בשוק. הממצא הראשון הוא שקרנות מנוסות, ותיקות – בעלות ניסיון בשוק, הן אלו שמגיבות מהר יותר להתחממות/התקררות של סקטורים (מי אמר ביוטק ראשון, מי, מי?). כלומר, קרנות מנוסות יודעות להקטין חשיפה לסקטורים נחלשים, אך יותר מעניין – להמר מהר על סקטורים שמתחילים להתחמם, ואז, כאמור, לסגור השקעות עם צוותים חזקים כשהסקטור עדיין לא מוצף ביזמים, ובווליואציות נוחות.

החוקרים מצאו שהתנהגות הקרנות מאופיינות בצורה הפוכה לאות U. בתחילת תהליך ההתחממות של סקטור – קרנות מתאימות עצמן לשינוי ומתחילות להשקיע בחברות מהסקטור הספציפי, אך בהמשך כשהתחום ממשיך להתחמם, קרנות מתחילות להיזהר ולהקטין חשיפה לתחום

כאשר בדקו החוקרים את תגובת הקרנות המנוסות לעומת הלא מנוסות להתחממות סקטור מסוים בקרנות לא מנוסות – נמצא שלא רק שהן מגיבות לאט יותר לשינויים בשוק, אלא הן מגיבות ממש במתאם שלילי לשינויים בשוק, כלומר נכנסות באיחור לסקטורים כאשר הם כבר מתקררים, ומקטינות חשיפה לסקטורים מתחממים.

ממצא זה דורש הסבר עמוק יותר. להערכתי, זה נובע מכך שכשסקטור מסוים מתחיל להתחמם, הקרנות המנוסות מזהות זאת ראשונות וסוגרות עסקאות עם היזמים החזקים – הקרנות החלשות יותר נאלצות להמתין לגל הבא של יזמים, שהוא ככל הנראה חלש יותר, כי יזמים שומעים על תחום כטרנדי ונשאבים אליו באיחור. נוסף על כך, חברות הגל השני צפויות להיתקל בשוק הרבה יותר תחרותי (זוכרים את אלה מהגל הקודם?). לפיכך, זה לא שקרנות לא מנוסות פועלות כנגד השוק, הן פשוט לא מוצאות בזמן a seat at the table.

נסכם עם טיפ ליזמים, שלא תרגישו שלא היה שווה לקרוא עד כאן – כאשר אתם בשלב החשיבה על הרעיון או הבעיה שהסטארט אפ שלכם אמור לפתור – הקדישו זמן רב ומחקר לזיהוי טרנדים חדשים בשוק. זיהוי נכון של התחממות סקטור ספציפי (מישהו אמר DeFi?) יגדיל בצורה משמעותית את הסיכוי שלכם לגייס כסף מקרן מנוסה ואיכותית.

מאת: ד"ר דן אקס, שותף מנהל בקרן ההון סיכון IBI Tech Fund, הדוקטורט של אקס עסק בחקר דפוסי השקעה של קרנות הון סיכון.